Wolf: Reforma da regulamentação tem que começar com a mudança dos incentivos

Martin Wolf

As propostas para reforma da regulamentação financeira agora estão em toda parte. A mais significativa veio dos Estados Unidos, onde o governo do presidente Barack Obama apresentou, na semana passada, um conjunto abrangente de ideias, apesar de tímido. Mas essas propostas tornarão o sistema menos propenso a crises? A resposta é não. O motivo para meu pessimismo é que a crise exacerbou a fraqueza do setor. É improvável que as reformas previstas compensarão este risco.

No coração do setor financeiro há empresas altamente alavancadas. Sua atividade central é criar e negociar ativos de valor incerto, enquanto suas obrigações são, como fomos lembrados, garantidas pelo Estado. Esta é uma licença para apostar com o dinheiro dos contribuintes. O mistério é que crises estouram muito raramente.

O local onde começar é no âmago do capitalismo moderno: a sociedade anônima, de responsabilidade limitada. Os grandes bancos comerciais estavam entre os produtos mais importantes da revolução da responsabilidade limitada. Mas os bancos são um tipo especial de empresas: para eles, a dívida é mais do que um meio de realizar negócios; é o próprio negócio deles. Logo, a responsabilidade limitada provavelmente terá um impacto excepcionalmente grande sobre seu comportamento.

Lucian Bebchuk e Holger Spamann, da Escola de Direito de Harvard, apresentam um grande argumento em um excelente trabalho recente.* Seu foco é nos incentivos que afetam a administração. Eles são altamente importantes. Ainda mais importante, entretanto, é por que um banco com responsabilidade limitada, dirigido segundo o interesse dos acionistas, é tão arriscado.

Em uma empresa de responsabilidade limitada altamente alavancada, os acionistas assumirão racionalmente riscos excessivos, já que desfrutarão de todas as vantagens, mas as desvantagens serão limitadas: eles não podem perder mais do que sua participação acionária, independente de quanto o banco perca. Nos bancos contemporâneos, a alavancagem de 30 para um é normal. Uma alavancagem maior não é rara. Como os autores argumentam, "os acionistas dos bancos alavancados têm um incentivo para aumentar a volatilidade dos ativos dos bancos".

Pense em dois modelos de negócios com o mesmo retorno esperado: em um deles, o retorno é certo e constante; no outro, o resultado consiste de grandes períodos de alto retorno e uma perda catastrófica ocasional. Os acionistas racionais preferirão o segundo. É o que se vê: altos retornos, segundo os padrões de outros setores estabelecidos, e ocasionais eliminações.

Os professores Bebchuk e Spamann acrescentam que quatro funções do sistema financeiro moderno tornam a situação ainda pior: primeiro, o capital dos bancos é em parte financiado pela dívida; segundo, o papel de holdings bancárias pode aumentar ainda mais os incentivos para os acionistas menosprezarem o risco; terceiro, os administradores são recompensados por alinharem seus interesses com os dos acionistas; e, quarto, algumas das formas com as quais os administradores são recompensados - opções de ações, por exemplo - também visam recompensar os acionistas. Logo, os administradores têm um interesse econômico ainda maior em "arriscar tudo" ou "apostar o banco" do que os acionistas. Como nota o trabalho, o fato de alguns administradores terem perdido muito dinheiro não demonstra que foram tolos em fazer essas apostas, já que as vantagens eram tão grandes.

Uma solução parece evidente: permitir que os credores percam. Os credores racionais então cobrariam um adicional para empréstimos para operações de maior risco, levando a níveis menores de alavancagem. Uma objeção é que os credores podem estar mal informados sobre os riscos que os bancos para os quais emprestam estão correndo. Mas há uma objeção mais forte: muitos credores são protegidos por um seguro bancado pelos governos. Esse seguro é motivado pela importância das instituições financeiras como fontes de crédito, no lado dos ativos, e dos fornecedores de dinheiro, no lado da responsabilidade. Como resultado, os credores têm pouco interesse na qualidade dos ativos do banco ou em sua estratégia. Eles parecem ter emprestado a um banco. Na verdade, eles emprestaram ao Estado.

A grande lição da atual crise é quão longe esse seguro pode ir no caso de instituições consideradas grandes demais ou interligadas demais para falir. Os grandes bancos raramente se envolvem em problemas isoladamente: eles frequentemente cometem erros semelhantes; além disso, o fracasso de um debilita a solvência de fato (ou percebida) dos outros. Logo, os credores correm mais risco em uma crise sistêmica. Mas uma crise sistêmica é precisamente quando os governos se sentem compelidos a optar pelo resgate, como fizeram no final do ano passado.

Segundo o mais recente Relatório de Estabilidade Financeira Global do Fundo Monetário Internacional, o apoio oferecido pelos bancos centrais e governos dos Estados Unidos, Reino Unido e a zona do euro chega a US$ 9 trilhões, dentre os quais US$ 4,5 trilhões são garantias. O balancete do Estado foi empregado para escorar os bancos. Isso não significa que os credores não corram riscos. Mas o risco deles é atenuado.

A solução bem conhecida é regulamentar fortemente essas instituições seguradas. Mas uma enorme parte do que os bancos fizeram na primeira metade desta década - os veículos fora do balancete, os derivativos e o próprio sistema bancário paralelo - foi encontrar formas de contornar a regulamentação. A questão óbvia é se será "diferente desta vez". As pessoas sensíveis devem duvidar. De fato, deve ser particularmente improvável quando a capitalização dos bancos é tão pequena. Este é o momento de arriscar tudo.

Em um discurso feito na semana passada, Mervyn King, presidente do Banco da Inglaterra, deixou claro por que encontrar uma abordagem melhor é tão importante: "Os custos desta crise não devem ser medidos apenas nos termos de seu impacto sobre as finanças públicas, a destruição da riqueza e o número de empregos perdidos. Eles também devem ser vistos na perda da confiança do setor financeiro entre outras partes de nossa economia... 'Minha palavra é minha garantia' são palavras antigas. 'Minha palavra é um CDO squared' nunca vai pegar".

Esta crise não é apenas resultado de uma resposta racional aos incentivos. Estupidez e ignorância tiveram um papel. Eu também não acredito que bolhas e crises possam ser eliminadas do capitalismo. Mas é difícil acreditar que os riscos que instituições imensas correram não tenham nada a ver com incentivos. A verdade desagradável é que, hoje, o incentivo para se comportar de modo arriscado é ainda maior do que antes da crise.

A reforma regulatória não pode colocar um fim aos incentivos. Mas precisa começar pelos incentivos. Uma empresa que é grande demais para falir não pode ser dirigida segundo os interesses dos acionistas, já que ela deixou de fazer parte do mercado. Ou deve ser possível fechá-la ou precisa ser administrada de modo diferente. É assim simples... e brutal.

*Regulamentação da remuneração dos banqueiros, Trabalho de Discussão de Lei e Economia de Harvard Nº 641, maio de 2009

Tradução: George El Khouri Andolfato

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