Wolf: Como ideias enganadas ajudaram a derrubar a economia

Martin Wolf

Como foi que a economia global caiu em tamanho buraco? Ela está se recuperando, dolorosamente, após uma profunda recessão, apesar de uma flexibilização monetária e fiscal sem precedentes. Além disso, qual é a probabilidade de uma economia global equilibrada emergir deste esquema de alimentação forçada? O próprio fato de ações tão drásticas terem sido necessárias é assustador. O fato de que há pouco espaço para mais medidas é ainda mais aterrorizador. E o pior é que não é a primeira vez nas últimas décadas que a economia mundial teve que ser tirada de um colapso pós-bolha.

Em seu mais recente livro "Wall Street Revalued" (Wall Street reavaliada) - sucessor de "Valuing Wall Street", que apareceu em tempo de alertar os leitores a evitarem o derretimento de 2000 - Andrew Smithers, da Smithers & Co. de Londres, oferece uma avaliação valiosa dos erros de análise e política do passado. Ele é um raro guia -u m homem com profunda compreensão de economia e uma vida de experiência em mercados financeiros. Seu trabalho ajuda a explicar a bolha do mercado de ações dos anos 90, os erros fiscais de Gordon Brown e o recente excesso de crédito.

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O livro tem quatro pontos principais: primeiro, os mercados são apenas "imperfeitamente eficientes"; segundo, é possível avaliar mercados; terceiro, enormes desvios positivos do valor justo - ou seja, bolhas - são economicamente devastadores, particularmente se associados a um grande aumento de crédito e barateamento da liquidez; e, finalmente, os bancos centrais devem tentar estourar essas bolhas. "Precisamos estar preparados para considerar a possibilidade que recessões leves periódicas são um preço necessário para evitar as grandes recessões." Eu resisti em aceitar essa opinião. Agora, aceito.

A hipótese do mercado eficiente, que teve um papel dominante na economia financeira, propõe que toda informação relevante está incluída no preço. Os preços então se movem apenas em resposta às notícias. O movimento do mercado é uma "caminhada ao acaso". Smithers mostra que essa conclusão é empiricamente falsa: os mercados de ações exibem "correlação negativa". Ou seja, os retornos reais dos mercados de ações provavelmente serão menores se recentemente estiveram altos e vice-versa. O momento certo para comprar não é quando os mercados estão se saindo bem, mas quando se saíram mal. "Os mercados giram em torno do valor justo." Smithers também mostra que há razão para se acreditar que isso é verdade para outros mercados - inclusive o imobiliário.

Uma objeção padrão é que, se os mercados se desviam do valor justo, devem apresentar chances para arbitragem. Smithers demonstra que o período de tempo no qual os mercados desviam é tão longo (décadas) e seu movimento é tão imprevisível que essa oportunidade não pode ser explorada. Um vendedor descoberto estará quebrado muito antes da valorização chegar. Similarmente, alguém que contrai um empréstimo para comprar ações quando estão baratas tem uma chance excelente de perder tudo antes da aposta se pagar. A dificuldade de explorar tais oportunidades é grande para gerentes profissionais, que perdem clientes. O cemitério das finanças contém os que estavam certos cedo demais.

Smithers propõe duas medidas fundamentais de valor -"Q", ou a razão de valor, que relaciona o valor de mercado das ações ao valor líquido das empresas e a razão ciclicamente ajustada de preço-lucro, que relaciona o valor de mercado atual a uma média de 10 anos de ganhos reais. As duas medidas dão resultados similares. Gerentes profissionais usam muitos outros métodos de avaliação, todos eles falsos. Como Smithers observa sardonicamente: "As abordagens inválidas de avaliação tipicamente pertencem ao mundo dos banqueiros de investimento e operadores cuja meta é a busca pela comissão em vez da busca pela verdade."

Mercados imperfeitamente eficientes giram em torno do valor justo. Efeitos em cascata podem levá-los para muito longe de seu valor justo. Contudo, no final, forças poderosas vão trazê-los de volta. As árvores não crescem até o céu e os mercados não atingem valor infinito. Quando as ações atingem valores absurdos, os investidores param de comprar e começam a vender. No final, o valor das ações volta a se alinhar (ou fica abaixo) com o valor das empresas - e seus lucros. Os preços de imóveis também vão se relacionar com a renda, no longo prazo.

Qualquer pessoa interessada em investir se beneficiaria ao ler este livro. Compreenderia, por exemplo, porque a estratégia de "comprar e manter", defendida por muitos consultores até no pico da bolha do mercado de ações, foi tamanha catástrofe. O valor importa, como Warren Buffett disse tantas vezes.

Ainda assim, para os interessados em política econômica, os argumentos de Smithers têm maior importância. Se os mercados podem ser avaliados, é possível saber quando estão entrando no território da bolha. Além disso, também sabemos que estourar uma enorme bolha pode ser economicamente devastador. Isso é particularmente verdade se houve um pico no crédito. Essa também é a conclusão de um capítulo significativo no último "Cenário Econômico Global". Em circunstâncias extremas, a política monetária perde seu impacto, pois o sistema financeiro está descapitalizado, e os devedores, falidos. O que vemos então é aquilo que Keynes chamou de "puxar o fio".

Então, quais são as lições para a política financeira? O Fundo Monetário Internacional conclui, ponderadamente: "As simulações sugerem que o uso de um instrumento prudencial macro criado especificamente para esfriar os ciclos do mercado de crédito ajudaria a conter mecanismos aceleradores que inflam o crescimento de crédito e os preços dos ativos. Além disso, uma reação monetária mais forte a sinais de grande aquecimento ou de uma bolha de crédito ou de preço também poderia ser útil." Smithers sugere que os políticos monitorem o preço das ações, imóveis e a liquidez. Se um desses, ou especialmente, todos os três, estiverem vermelhos piscando, os bancos centrais devem reagir. Ele recomenda medidas que aumentem as exigências de capital de banco. Eu também apoiaria medidas que limitassem diretamente a alavancagem entre os mutuários quando os preços sobem, particularmente de imóveis.

A era em que os bancos centrais podiam se fixar nas metas de inflação e assumir que o que estava acontecendo nos mercados de ativos e de crédito não era sua preocupação acabou. Não apenas os preços dos ativos podem ser avaliados, mas têm que ser. As políticas monetárias e de crédito perderão sua simplicidade. As ações dos bancos centrais para conter as mudanças no câmbio exigem discernimento e sempre serão controversas. Mas é melhor estar aproximadamente certo do que precisamente errado. A meta de inflação pura e a crença na eficiência dos mercados provaram-se erradas. Essas crenças devem ser abandonadas.

Tradução: Deborah Weinberg

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