Wolf: o que podemos aprender com as décadas de crise do Japão

Martin Wolf

Há 20 anos, a sabedoria convencional era clara: o Japão era o país de alta renda mais bem-sucedido do mundo. Poucos imaginavam o que reservariam as duas décadas seguintes. Hoje, a noção de que o Japão está em um longo declínio é a sabedoria convencional. Logo, o que deu errado? O que o novo governo japonês deveria fazer? O que deveríamos aprender com sua experiência?

Nós precisamos colocar neste contexto. A qualidade do sistema ferroviário e a comida fazem um visitante do Reino Unido perceber que ele vem de um país completamente atrasado. Se isso é declínio, então a maioria das pessoas deveria aceitá-lo de braços abertos.

Mas realmente é um declínio. Ao longo das últimas duas décadas, a economia cresceu em média a uma taxa anual de 1,1%. Segundo Angus Maddison, o historiador econômico, o produto interno bruto do Japão per capita (em paridade de poder aquisitivo) saltou de 20% dos níveis americanos em 1950 para um pico de 85% em 1991. Em 2006, era de 72%. Em termos reais, o valor do índice Nikkei do mercado de ações é de um quarto do que era há duas décadas. Talvez mais assustadoramente, a dívida líquida e bruta do governo saltou de 13% e 68% do produto interno bruto, em 1991, para previsões de 115% e 227% em 2010.

O que deu errado? Richard Koo, da Nomura Research, aponta para "deflação no balancete". Segundo Koo, uma economia em que o superindividado dedica seus esforços para pagar a dívida tem as seguintes três características: a oferta de crédito e dinheiro bancário para de crescer, não porque os bancos não desejam emprestar, mas porque as empresas e lares não querem tomar empréstimos; a política monetária convencional é em grande parte ineficaz; e o desejo do setor privado de melhorar os balancetes faz com que o governo se transforme em tomador de empréstimo de último recurso. Como resultado, todos os esforços para "normalizar" as políticas monetária e fiscal fracassam, até o ajuste do balancete do setor privado ser concluído.

Os equilíbrios setoriais entre poupança e investimento (renda e gastos) na economia japonesa mostram o que vem acontecendo. Em 1990, todos os setores estavam próximos do equilíbrio. Então veio a crise. O impacto duradouro foi a abertura para um enorme superávit no setor privado japonês. Como a poupança dos lares vinha diminuindo, a principal explicação para isso era uma parcela persistentemente alta da poupança bruta corporativa no PIB e o declínio da taxa de investimento, assim que a economia deixou de ter crescimento. O imenso superávit privado, por sua vez, absorveu a saída de capital e os déficits fiscais em andamento.

Koo argumenta que aqueles que criticam os déficits fiscais não entendem o sentido. Sem eles, o país teria caído na depressão, em vez de um período prolongado de fraca demanda. A alternativa teria sido incorrer em um maior superávit em conta corrente. Mas isso exigiria uma taxa cambial mais fraca. O Japão teria que ter seguido a política cambial da China. Os Estados Unidos certamente ficariam furiosos.

Mas o argumento de Koo tem um ponto fraco. Ele não explica nem como surgiram as enormes dívidas, nem por que o Japão provou ser tão vulnerável ao choque global, agora que o ajuste do balancete do setor corporativo está em grande parte concluído.

No meu entender, o problema estrutural por trás foi a combinação de poupança corporativa excessiva (retenção dos lucros) e diminuição das oportunidades de investimento, assim que a recuperação do crescimento foi concluída. Como nota Andrew Smithers da Smithers & Co, com sede em Londres, o investimento fixo privado não-residencial do Japão foi de 20% do PIB em 1990, próximo do dobro do percentual americano. Isso caiu para 13% após um aumento modesto nos anos 2000. Mas não aconteceu um declínio comparável na retenção dos lucros corporativos. Nos anos 80, o desafio de absorver essas reservas era tratado pela política monetária, que levou o custo da tomada de empréstimos a zero e sustentou o investimento perdulário. Nos anos 2000, o desafio foi tratado por um boom de exportação e investimento, movido em grande parte pelo comércio com a China.

Então veio a atual crise econômica global, que arrasou as exportações e o investimento, gerando uma enorme recessão. Com a contração do PIB do pico ao vale em 8,6%, o Japão sofreu a maior recessão dentro o Grupo dos Sete países de alta renda. Em 2009, segundo a Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE), o declínio nas exportações líquidas encolheria a economia em 1,8% por si só.

A meta do Japão agora seria conseguir um crescimento impulsionado domesticamente. A exigência mais importante é uma grande redução da poupança corporativa. Smithers argumenta que isso acontecerá naturalmente, já que a poupança é em grande parte consumo de capital, um produto da história de investimento excessivo. Eu acrescentaria que se alguma economia já precisou de um mercado de controle corporativo, para tirar o dinheiro das mãos de executivos preguiçosos, o Japão é ele. Sem dever favores ao establishment corporativo japonês, o novo governo deveria finalmente adotar políticas para mudar o comportamento corporativo.

Também é hora de deter a deflação. Para conseguir isso, o Banco do Japão deve cooperar com o governo para evitar um fortalecimento excessivo da taxa cambial. A recente valorização do iene deveria levar a políticas monetárias mais agressivas. Assim que o Japão finalmente tivesse uma inflação significativa -2% é o mínimo- o país teria as taxas de juros reais negativas de que precisa.

Enquanto isso, o restante do mundo precisa se perguntar se aprendeu as lições da perda da graça econômica do Japão. A experiência japonesa sugere fortemente que mesmo déficits fiscais sustentados, taxas de juros zero e alívio quantitativo não levam a uma alta da inflação em economias pós-bolha que sofrem de excesso de capacidade e endividamento excessivo, como nos Estados Unidos. Ela também sugere que a saída desses excessos é um processo de longo prazo.

Mas a experiência do Japão também tem uma lição para uma economia diferente. Ela indica que quando um crescimento muito rápido começa a desacelerar em uma economia em recuperação, com alta poupança corporativa e altos investimentos fixos comparáveis, pode ser extremamente difícil administrar a demanda. Isto é particularmente verdadeiro se a promoção deliberada do crescimento do crédito e de bolhas de preços de ativos for parte do mecanismo usado para sustentar a demanda. E quem precisa aprender esta lição vital agora? A resposta é: a China.

Tradução: George El Khouri Andolfato

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