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27/09/2004

Com rendimento em baixa, mantenha a frieza

The New York Times
Paul J. Lim

Em Nova York
No longo prazo, os dois principais fatores do preço de uma ação são os lucros que a companhia produz e o valor que os investidores estão dispostos a pagar por elas. Por isso, sempre que os investidores ficam cautelosos, como fizeram recentemente, e a proporção entre preços e rendimentos, o índice de remuneração, se achata ou cai, a atenção se volta naturalmente para o outro fator: os lucros propriamente ditos.

Até recentemente, a imagem dos rendimentos parecia incrivelmente luminosa, enquanto as companhias do índice de ações Standard & Poor's 500 declaravam quatro trimestres consecutivos de crescimento de lucros superior a 20%.

Mas o clima começou a mudar. A grande preocupação hoje é que o crescimento dos ganhos, embora ainda saudável pelos padrões históricos, está desacelerando. A maioria dos administradores de fundos americanos pesquisados este mês pela Merrill Lynch disse achar que os lucros vão "se deteriorar ligeiramente" nos próximos meses. E a previsão de consenso para o crescimento dos rendimentos do terceiro trimestre das empresas S&P 500 é de 14,3%, uma queda acentuada dos estimados 25,3% no segundo trimestre deste ano, segundo a Thomson First Call.

O senso comum diz que quando o crescimento dos juros começa a desacelerar é hora de se preocupar. É especialmente o caso quando os investidores não estão dispostos a pagar índices de remuneração exorbitantes pelas ações. Afinal, se tanto o crescimento dos lucros quanto os índices de remuneração estagnarem ao mesmo tempo, o que resta para impulsionar os preços das ações?

Uma desaceleração dos ganhos, mesmo que os lucros atuais estejam crescendo em dois dígitos, "é considerada um sinal de advertência" de perspectivas econômicas e comerciais mais fracas, comentou Sung Won Sohn, principal executivo econômico do Wells Fargo Banks.

Mas enquanto a desaceleração dos ganhos foi um desafio para os investidores no passado, eles não levam automaticamente a uma queda dos preços das ações. "Se você olhar em prazo muito, muito longo, existe claramente uma alta correlação entre o crescimento dos ganhos e o crescimento do mercado", disse Stuart H. Wester, vice-presidente de investimentos em ações da USAA Investment Management. Mas conforme você encurta o prazo, ele acrescentou, "você pode se encontrar em uma situação em que os dois podem divergir drasticamente".

Certamente, os preços das ações subiram algumas vezes mesmo quando os ganhos corporativos começavam a azedar. Isso aconteceu recentemente em 1995, quando o S&P 500 apresentou um retorno total de mais de 37%, apesar do início de uma desaceleração dos ganhos. Ninguém está prevendo uma repetição disso, mas serve para mostrar que enquanto os rendimentos conduzem os preços das ações em longo prazo, outros fatores também podem influenciar os mercados em curto prazo.

Sam Stovall, principal estrategista de investimentos na S&P, estudou períodos de desaceleração de rendimento de ações do S&P 500 remontando a 1966. Nos seis meses após os picos dos ciclos de lucros, as ações haviam subido em 4 de cada 10 ocasiões. Doze meses depois desses picos, as ações mostravam retornos positivos em 6 de cada 10 vezes.

Mas desta vez considere de onde os ganhos estão desacelerando. Começando pelo terceiro trimestre de 2003, os ganhos da S&P 500 subiram mais de 20% durante quatro trimestres consecutivos - algo que só aconteceu sete outras vezes desde o final da Segunda Guerra Mundial, segundo a Ned Davis Research.

Ed Clissold, analista global sênior da Ned Davis, examinou recentemente o desempenho dos mercados de ações depois desses sete períodos. Ele descobriu que nos 12 meses seguintes ao final dessas fases, o S&P 500 tinha aumentado 8,3% em média. O aumento médio se aproximava de 15,3%.

Os números desafiam o atual nível de preocupação do mercado sobre a desaceleração. "Os mercados em curto prazo estão quase sempre bêbados com excesso de otimismo ou pessimismo", disse Alan F. Skrainka, principal estrategista de mercado na Edward Jones. Ele acrescentou: "Não estou muito preocupado que o índice de crescimento tenha atingido o pico e esteja prestes a se moderar".

Mas e se o índice de crescimento dos rendimentos não apenas estabilizar, mas cair substancialmente? Mesmo que a previsão de 14,3% para o terceiro trimestre se mostre exagerada, o desempenho das ações no próximo ano ainda poderá ser decente.

Os pesquisadores da Ned Davis estudaram o desempenho dos mercados com base no crescimento de rendimentos reais remontando a 1927. Nos períodos em que o crescimento real de ganhos da S&P 500 foi de 5% a 20%, os mercados ganharam 5,3% anualizados. Mas quando os lucros foram piores - em uma faixa de crescimento de 5% a queda de 20% dos rendimentos - as ações na verdade se saíram melhor, ganhando 13,1% em média.

O motivo desse desempenho tem muito a ver com antecipação. "Quando o crescimento dos ganhos fica extremamente alto, grande parte da boa notícia já está apreçada no mercado de ações", disse Clissold. De maneira semelhante, os ganhos em desaceleração podem já ter sido apreçados nesse mercado, pois os investidores esperam a tendência há meses.

Isso não quer dizer que o crescimento dos ganhos não tem importância. Mas tende a importar mais quando determinamos o tipo de ações a comprar, e não se vamos continuar no mercado de ações.

"Se você está pensando em rotatividade, entre ações de alta qualidade e baixa qualidade ou crescimento e valor, então vai querer prestar atenção na aceleração ou desaceleração dos ganhos", disse Richard Bernstein, principal estrategista nos Estados Unidos da Merrill Lynch.

Por exemplo: enquanto ações de baixa qualidade e economicamente delicadas prosperaram em 2003, antecipando o movimento ascendente no ciclo de lucros que começou no terceiro trimestre daquele ano, Bernstein diz que agora é hora de passar para nomes de maior qualidade com balanços fortes - companhias fortes o suficiente para prosperar quando o crescimento dos lucros começar a encolher.

Ele examinou recentemente os últimos três períodos de ganhos em desaceleração - períodos de duração variável que começaram em 1989, 1995 e 2000. Dos picos aos buracos, as ações de alta qualidade - aquelas classificadas A-plus pela S&P, com base na qualidade dos ganhos - ganharam 63% em média, nos três períodos. Em comparação, as ações classificadas C ou D avançaram apenas 20%.

Os investidores que deixam de reconhecer a desaceleração nos ganhos podem ser tentados a continuar apostando nos vencedores de ontem, disse Bernstein. Tipicamente, segundo ele, no pico dos ciclos de lucros "as pessoas extrapolam as tendências e assumem que o que se saiu bem ontem continuará se saindo bem hoje". Mas a história mostra que esse pode ser um grande erro - assim como seria assumir que o mercado de ações mais amplo cairá automaticamente, agora que o crescimento dos ganhos está desacelerando. Sempre que os investidores ficam cautelosos, os lucros aumentam Luiz Roberto Mendes Gonçalves

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