As maiores apostas do mundo

Henry Tricks*

A especulação financeira é um negócio pujante. Menos conspícuo do que na Londres vitoriana ou na Nova York dos anos 20, hoje ela emana de salas de negociação discretas, movidas a computador, na Park Avenue ou atrás de placas de bronze em Mayfair, Londres. Seus praticantes tendem a evitar os refletores e têm pouco em comum com a turma vistosa de uma era especulativa mais recente, os anos 90. Sua mística é criada com misteriosos modelos algorítmicos e paraísos fiscais "offshore".

Até o termo usado para descrever seu comércio - "fundos hedge" - esconde mais do que revela. A expressão foi inspirada por Alfred Winslow Jones, um ex-editor de "Fortune", que em 1949 pôs em ação sua idéia de assumir posições compensadoras em pares de ações. Seu raciocínio era simples e persiste ainda hoje: ele se considerava bom para escolher ações com probabilidade de se sair melhor que o mercado, mas não tão bom para prever as tendências mais gerais do mercado.

Se, por exemplo, você comprar ações da General Motors, você se expõe a riscos que têm pouco ou nada a ver com o desempenho da empresa. Hoje você pode se proteger contra esses riscos vendendo ou comprando opções em mercados de futuros.

No caso de Jones, ele apostava que ações subvalorizadas subiriam, e então protegia os investidores do risco de uma queda do mercado vendendo a descoberto ("short-selling") ações supervalorizadas. (Vender a descoberto é vender ativos que você ainda não possui, na expectativa de que o preço caia; se cair, você embolsa a diferença entre o preço menor e o anterior, maior).

Essa estratégia "protegida" é, por definição, de baixo risco, então para aumentar os retornos Jones movia seus fundos para o exterior, o que lhe permitia pedir dinheiro emprestado para investir - algo que as empresas de administração de fundos nos EUA não podem fazer ainda hoje. Ele não cobrava taxa para administrar o dinheiro de seus clientes, mas ficava com 20% dos lucros. Durante 20 anos os retornos para os investidores e para ele mesmo foram impressionantes.

Algumas décadas depois, surgiu uma estratégia concorrente, conhecida como "global macro". Assim como os de Jones, esses fundos são privados, abertos apenas para indivíduos muito ricos, com taxas relacionadas ao desempenho e domicílios offshore amplamente desregulamentados, muitos deles nas ilhas Caimã.

Os fundos global macro também são chamados fundos hedge, embora principalmente por motivos históricos. Ao contrário dos fundos "cobertos-descobertos" de Jones, os fundos global macro são qualquer coisa menos protegidos: eles envolvem especulação nua e crua, embora exaustivamente pesquisada.

Alguns são caracterizados pelo uso agressivo de derivativos, como trocas, futuros e opções, que, como os contratos de seguros, exigem pequenos pagamentos adiantados por recompensas potencialmente grandes. Outros formam um ramo hedge do movimento de "investimento ativo", que visa companhias de baixo desempenho.

No último quarto do século 20, os fundos global macro se tornaram de longe a parte mais popular e notória do universo dos fundos hedge; no início dos anos 90, sete em cada dez dos maiores investidores no universo dos fundos hedge investiam em global macro. Mas depois da quebra das pontocom, o apogeu de alguns anos terríveis para esses fundos, caíram para menos de um em cada dez.

George Soros tornou famosos os fundos hedge na Quarta-feira Negra de 1992, quando o Soros Fund Management apostou US$ 10 bilhões contra o nível de entrada da libra esterlina no mecanismo de câmbio europeu, vendendo a moeda a descoberto. Quando o governo britânico não defendeu a libra com maiores taxas de juros e foi obrigado a desvalorizá-la, Soros recomprou a moeda mais barato do que havia vendido e saiu com 1 bilhão de libras e a reputação de o homem que quebrou o Banco da Inglaterra.

Os fundos hedge foram notícia novamente em 1998, quando a Long-Term Capital Management, um fundo hedge totêmico dos EUA, quase faliu. Criado em 1994 por John Meriwether, seus diretores incluíam Robert Merton e Myron Scholes, economistas premiados com o Nobel. Os gênios matemáticos que trabalhavam para a LTCM localizavam pequenas anomalias nos preços de títulos que convergiriam com o tempo. Eles apostavam nessa convergência somas enormes de dinheiro emprestado, e depois de alguns anos faziam retornos médios de 40% ao ano.

Conforme o sucesso atraía mais investidores, eles se esforçavam mais para aumentar os retornos, e seus empréstimos agora sustentavam grandes apostas em ativos ao redor do mundo. A LTCM, que no começo parecia uma versão do fundo de Jones no mercado de títulos, agora começava a parecer o fundo global macro de Soros - mas ainda mais endividada. Na época, porém, parecia que a estratégia de investimento da LTCM era tão ampla que as quedas em uma classe de ativos não afetariam outra classe; acreditava-se que tivesse uma proteção natural contra as condições do mercado.

Nem tanto. Quando a Rússia declarou moratória de sua dívida externa em 1998, provocou uma reação em cadeia nos mercados de títulos ao redor do mundo; em vez de os preços convergirem, se afastaram ainda mais. Para cobrir suas perdas, a LTCM e outros fundos hedge começaram a despejar investimentos em outros lugares, e logo os preços de todos os seus ativos estavam caindo, alguns simplesmente porque eram propriedade da LTCM e todos sabiam que ela estava liquidando.

Mas afinal não foi o princípio do fim. Enquanto os reguladores, advogados e a mídia se concentravam no setor bancário depois do colapso da Enron, os fundos hedge mantiveram suas cabeças baixas e prosperaram silenciosamente.

Em 1998, os ativos administrados por fundos hedge chegavam a US$ 200 bilhões. Hoje são avaliados em US$ 1,25 trilhão. O número de fundos hedge cresceu de 2.800 uma década atrás para cerca de 10 mil. Somente no ano passado, 2.073 novos fundos hedge abriram para negócios.

A maioria deles é pequena, e em média, somente cerca da metade sobreviverá aos três primeiros anos. Os que durarem mais poderão encontrar uma potencial mina de ouro, mas continuarão dando retornos que justifiquem suas altas taxas?

Os últimos meses nos deram muitos motivos para duvidar disso. Em maio e junho, quando os mercados de ações, títulos e commodities vacilaram em todo o mundo, os fundos hedge foram afetados, como todos. Sua popularidade sofreu ainda mais em setembro, quando a Amaranth Advisors, um importante fundo hedge baseado em Connecticut, perdeu pelo menos US$ 6 bilhões de seus clientes - quase dois terços de seus ativos - em apostas em uma única commodity: gás natural. Pouco depois, a Vega Asset Management, que dois anos atrás era o maior fundo hedge da Europa, administrando US$ 12 bilhões, sofreu grandes prejuízos quando suas aplicações nos mercados de títulos americanos deram errado.

Esses reveses custaram ao setor de fundos hedge uma boa parte de seu brilho ultimamente, e os baixos retornos estão causando preocupações renovadas entre os investidores. Segundo a Hedge Fund Research, no terceiro trimestre de 2006, quando o Índice Industrial Médio Downing Street Jones chegou perto de seu recorde, o fundo hedge médio teve um retorno de apenas 1%, contra quase 6% no primeiro trimestre. Os analistas questionam cada vez mais se os fundos hedge valem as altas taxas que cobram, digamos, 2% dos ativos administrados (mais 20% de desempenho).

Os reguladores não estão alarmados pelo mau desempenho dos fundos; na verdade, alguns dizem que gostariam de ver um ou dois grandes fundos hedge falirem, como uma lição para o resto do setor. Na mente dos reguladores, os fundos hedge são considerados parte de uma revolução tecnológica nas finanças.

Nos EUA, por exemplo, eles detêm apenas 5% dos ativos administrados, uma fração das vastas somas controladas pelos fundos de pensão, fundos mútuos e outros investidores institucionais. Mas eles geram 30% de toda a atividade de negócios e tornaram-se enormemente importantes para os bancos como compradores de carteiras de empréstimos e derivativos indesejáveis e uma parte componente de ações e títulos criados pela nova onda de alquimia financeira. Essa provisão de liquidez é muito útil para os mercados e o movimento bruto maior ajuda a torná-los mais eficientes, atenuando as anomalias de preços.

Mas os fundos hedge floresceram ultimamente em um período especialmente benigno. Até a queda dos preços do gás natural que derrubou a Amaranth foi boa para a economia global em geral, o que pode explicar por que seus problemas não repercutiram mais amplamente. No entanto, há preocupações sobre o que poderia estar à espera se os mercados deteriorassem por períodos mais longos e vários fundos hedge entrassem em colapso ao mesmo tempo - uma espécie de "tempestade perfeita". Quando isso acontecer, os fundos hedge que forneceram liquidez poderãom começar a esgotá-la e os bancos demasiadamente expostos sentirão os efeitos.

Nesse momento, o desafio será desmentir o ditado, atribuído a John Maynard Keynes, de que os mercados podem permanecer irracionais por mais tempo do que os investidores podem permanecer solventes. Os fundos hedge que não conseguirem serão parte do problema. Os que conseguirem poderão ajudar a encontrar a solução.

*Henry Tricks é diretor financeiro da "The Economist" Luiz Roberto Mendes Gonçalves

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