Governos que dispõem de crédito sempre saem em socorro de grandes instituições financeiras, particularmente quando muitas estão em perigo ao mesmo tempo. Como instituições dificilmente são maiores do que a Fannie Mae e Freddie Mac, o socorro anunciado pelo governo americano no fim de semana era uma conclusão inevitável. O fato de serem "instituições financiadas pelo governo" fazia disso uma certeza. Como são instituições que financiam cerca de três quartos das hipotecas americanas, a socialização dos riscos do financiamento imobiliário também está próxima de completa. Eu tenho pouca objeção a socorros. Por motivos expostos em um dos meus artigos ("Sem alternativa para a nacionalização"), o governo americano não podia permitir o colapso de instituições com passivos combinados que representam 40% do produto interno bruto americano. Mas ele pode nos poupar de sermões sobre o papel sagrado de mercados financeiros livres por algum tempo. Uma grande pergunta é quanto as medidas americanas servem como exemplo, ou um alerta, para outros em posição semelhante, notadamente o Reino Unido. As bolhas de preço de imóveis não foram um fenômeno exclusivamente americano. Sob muitos aspectos, a bolha americana foi até relativamente pequena. O trabalho publicado pelo Fundo Monetário Internacional em seu Panorama Econômico Mundial, em abril passado, sugeriu que a parcela dos aumentos nos preços dos imóveis não explicada pelos fundamentos era maior em outros países, entre eles o Reino Unido, Austrália, França e Espanha. Por trás dessas bolhas sincronizadas está a mudança nas condições globais, movidas por baixas taxas de juros reais, políticas monetárias frouxas, inovações financeiras e uma busca por rendimento entre investidores excessivamente confiantes. Mas, pelo menos dentro do Grupo dos Sete países mais ricos, os Estados Unidos e o Reino Unido tinham duas características especiais. A primeira era sua dependência pesada em financiamento securitizado. O relatório provisório sobre financiamento hipotecário apresentado por sir James Crosby ao Tesouro britânico, em julho, mostra que, no final do primeiro trimestre de 2008, o valor não liquidado dos títulos apoiados por hipotecas residenciais nos Estados Unidos era de 4.685 bilhões de libras (US$ 6.661 bilhões) e no Reino Unido era de 280 bilhões de libras.* Além disso, em 2006, dois terços dos novos empréstimos hipotecários no Reino Unido vieram de títulos apoiados por hipotecas. A segunda característica foi a explosão de endividamento dos lares. Nesse item o Reino Unido liderou, em termos tanto de nível quanto de crescimento. No final de 2007, segundo a Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico, o endividamento dos lares britânicos atingiu 177% da renda disponível (contra 141% nos Estados Unidos). A dívida hipotecária atingiu 132% da renda disponível, um aumento em comparação a 78% em 1996, contra 106% nos Estados Unidos, em comparação a 64% em 1996. Como os preços dos imóveis residenciais no Reino Unido subiram mais do que nos Estados Unidos e apenas agora começaram a cair, é possível se perguntar o que virá a seguir. é o que deve fazer o governo britânico. A combinação de grandes aumentos nos preços dos imóveis residenciais com a dependência na securitização e níveis elevados de endividamento dos lares tornou as economias americana e britânica extremamente vulneráveis aos ajustes dos preços dos imóveis. Esta situação difícil é resultado de uma série de erros: eles transformaram suas populações em especuladores altamente alavancados em um bem fixo que domina a maioria dos portfólios e prejudica a mobilidade pessoal; uma boa parte do sistema financeiro se tornou dependente dessa atividade; e, pior, gênios financeiros transmutaram hipotecas simples em ativos tão não-transparentes que o mercado acabou implodindo. Segundo dados informados por Crosby, 82% dos títulos apoiados por hipotecas residenciais não liquidadas nos Estados Unidos eram títulos garantidos pelo governo. Logo, o propósito mais importante do socorro à Fannie Mae e Freddie Mac era simplesmente preservar o fluxo de empréstimo para o mercado imobiliário em colapso. O governo é explicitamente um emprestador de último recurso para o mercado imobiliário americano. é um socorro sábio? A melhor declaração que li sobre esta questão vem do professor Robert Shiller, da Universidade de Yale, em seu fascinante novo livro sobre a bolha imobiliária: "O propósito dos socorros não deve ser a manutenção dos altos valores no mercado imobiliário, no mercado de ações, ou em qualquer mercado especulativo. O propósito essencial é impedir uma perda fundamental da confiança econômica em nossas instituições e uns nos outros, e manter um senso de justiça social. Logo, os socorros devem se concentrar mais intensamente em impedir o sofrimento entre pessoas de recursos modestos".** Em outras palavras, é preciso evitar o colapso econômico e socorrer os vulneráveis. Estes últimos são, a propósito, os pobres imprudentes, não os ricos imprudentes. Segundo estes padrões, o que está acontecendo nos Estados Unidos é supostamente pragmático, apesar de longe do ideal. Os preços dos imóveis caíram bastante, como recomenda o professor Shiller. Pelo menos parte do apoio irá para os vulneráveis, apesar de que muito se destinará a salvar os credores de instituições financeiras falidas, com enormes conseqüências a longo prazo. Mas, novamente, é difícil acreditar que havia uma alternativa. Assim, este é um exemplo de política que o Reino Unido, igualmente vulnerável ao colapso do mercado imobiliário, deveria seguir? Eu espero muito que não. Pelo menos até o momento, o Reino Unido tem evitado destinar recursos públicos ilimitados ao financiamento imobiliário. Além disso, a oferta de financiamento subsidiado em um mercado que está começando a cair, onde ninguém tem idéia de qual é o piso, equivale a corromper menores financeiros. Acima de tudo, nenhuma boa política tentaria estimular ainda mais a fantasia de que os britânicos podem se tornar ricos ao pagarem uns aos outros preços absurdos por imóveis residenciais de segunda mão. Todavia, as pressões para que o governo britânico aja serão fortes. Sem assistência do governo, o financiamento imobiliário secou, como deixa claro o relatório de Crosby. O desaparecimento do mercado de títulos apoiados por hipotecas não é, como acredito, um fracasso do mercado. é mais um reconhecimento de que o mercado em si era um fracasso. Mas o impacto econômico dessa redução drástica e repentina no financiamento hipotecário é brutal. Ninguém gostaria de começar daqui. Os males da especulação excessiva em uma bolha imobiliária, alto endividamento dos lares e vulnerabilidade das instituições financeiras afligem severamente os Estados Unidos e o Reino Unido. Os Estados Unidos estão tentando a solução do setor público de despejar dinheiro no problema. O Reino Unido está sendo mais cauteloso. Diferente dos republicanos americanos, os ex-socialistas britânicos parecem acreditar nos mercados, pelo menos por ora. A posição deles é ousada. Eu duvido que durará. Mas a experiência com o financiamento imobiliário socializado, ao estilo Fannie Mae e Freddie Mac, deveria fazer até mesmo os entusiastas do intervencionismo pararem para pensar. * Mortgage Finance: Interim Analysis, www.hm-treasury.gov.uk ** The Subprime Solution (Princeton University Press, 2008) George El Khouri Andolfato